Cash-free/debt-free erklärt: Warum Unternehmenswert und Kaufpreis zwei verschiedene Zahlen sind
Cash-free/debt-free bedeutet, dass ein Käufer den Betrieb ohne Schulden und ohne Kasse übernimmt. Vom verhandelten Unternehmenswert werden alle Finanzschulden abgezogen und die vorhandene Liquidität hinzugerechnet. Die Differenz ist der Betrag, der tatsächlich auf Ihr Konto fließt. Bei einem Unternehmenswert von drei Millionen Euro können daraus zwei Millionen werden.
Hinweis: Artikel und Inhalte sind keine Rechts- oder Steuerberatung und ersetzen keine Beratung durch Rechts- und Steuerexperten.
Es gibt einen Moment in fast jedem Verkaufsprozess, in dem es im Raum still wird. Der Inhaber hat monatelang mit einer Zahl gelebt. Drei Millionen. So stand es im Bewertungsgutachten, so hat es der Berater gerechnet, so hat er es seiner Frau gesagt. Dann legt der Käufer die Kaufpreisbrücke vor, und unten steht 2,2 Millionen.
Niemand hat betrogen. Beide Zahlen sind richtig. Sie messen nur Unterschiedliches.
Dieser Text erklärt den Mechanismus dahinter. Er ist der wichtigste Rechenschritt zwischen Bewertung und Auszahlung, und er ist der Grund, warum Inhaber am Verhandlungstisch überrascht werden. Wer ihn zwölf Monate vorher versteht, kann an einigen Stellen noch etwas bewegen. Wer ihn erst in der Verhandlung kennenlernt, verhandelt aus der Defensive.
Cash-free/debt-free
Eine Kaufpreisregelung, bei der der Käufer das Unternehmen frei von Finanzschulden und frei von überschüssiger Liquidität erwirbt. Der verhandelte Unternehmenswert wird um die Nettofinanzverbindlichkeiten (Net Debt) bereinigt. Das Ergebnis ist der Preis für die Anteile.
Der Unterschied zwischen Unternehmenswert und Kaufpreis
Wenn ein Käufer sagt, Ihr Betrieb ist drei Millionen wert, meint er den Wert des operativen Geschäfts. Er bewertet die Fähigkeit dieses Betriebs, künftig Erträge zu erwirtschaften. Das tut er in der Regel über ein Vielfaches Ihres bereinigten Ergebnisses.
Dieser Wert sagt nichts darüber aus, wie der Betrieb finanziert ist. Zwei Betriebe mit identischem Ergebnis, identischen Kunden und identischen Maschinen sind gleich viel wert, auch wenn der eine schuldenfrei ist und der andere 900.000 Euro Bankdarlehen trägt. Der Unterschied liegt nicht im Wert des Geschäfts. Er liegt darin, wem dieser Wert gehört. Beim verschuldeten Betrieb gehört ein Teil davon der Bank.
Genau das rechnet die Kaufpreisbrücke aus. Sie führt vom Wert des Geschäfts zum Wert Ihrer Anteile.
| Schritt | Bezeichnung | Was gemeint ist |
|---|---|---|
| Ausgangspunkt | Unternehmenswert | Wert des operativen Geschäfts, meist als Vielfaches des bereinigten Ergebnisses |
| minus | Finanzverbindlichkeiten | Alles, was der Betrieb an verzinslichen und schuldähnlichen Verpflichtungen trägt |
| plus | Liquide Mittel | Kasse, Bankguthaben, kurzfristig verfügbare Anlagen |
| ergibt | Kaufpreis für die Anteile | Der Betrag, über den im Kaufvertrag verhandelt wird |
Die Differenz zwischen Schulden und Liquidität heißt Net Debt oder Nettofinanzverbindlichkeiten. Sind die Schulden höher als die Kasse, sinkt der Kaufpreis. Ist die Kasse höher als die Schulden, steigt er.
Was Käufer zu den Schulden zählen
Hier liegt die eigentliche Verhandlung. Was in der Bilanz unter Verbindlichkeiten steht, ist unstrittig. Streit entsteht bei den Positionen, die wirtschaftlich wie Schulden wirken, aber nicht so heißen. Der Fachbegriff dafür lautet schuldähnliche Posten.
| Position | Wird meist als Schuld gewertet | Begründung des Käufers |
|---|---|---|
| Bankdarlehen, Kontokorrent | Ja | Unstrittig |
| Leasingverpflichtungen Fuhrpark und Maschinen | Ja | Feste Zahlungsverpflichtung über Jahre |
| Pensionszusage an den Gesellschafter-Geschäftsführer | Ja | Verpflichtung, die der Käufer übernimmt |
| Gesellschafterdarlehen | Ja | Muss zurückgezahlt werden |
| Rückstellungen für Urlaub und Überstunden | Häufig | Verpflichtung gegenüber Mitarbeitern, die bereits entstanden ist |
| Offene Steuerschulden, laufende Betriebsprüfung | Häufig | Zahlungsrisiko aus der Zeit vor dem Verkauf |
| Investitionsstau | Häufig als Abzug | Der Käufer muss sofort nachinvestieren |
| Rückbau- und Altlastenverpflichtungen | Ja | Kosten, die zwingend anfallen |
Besonders unterschätzt wird die Pensionszusage. Viele Handwerks- und Mittelstands-GmbHs haben ihrem geschäftsführenden Gesellschafter über Jahrzehnte eine Altersversorgung zugesagt. In der Bilanz steht dafür eine Rückstellung. Der Käufer sieht darin eine Verpflichtung, die er mitkauft, und zieht sie ab, meist nicht in Höhe der Bilanzrückstellung, sondern in Höhe des tatsächlichen Ablösebetrags. Der liegt in der Regel deutlich höher.
Der zweite Klassiker ist der Investitionsstau. Wenn Ihr ältester Lkw fünfzehn Jahre auf dem Buckel hat und die Absauganlage in der Halle ersetzt werden muss, rechnet der Käufer diese Investition in seinen Preis ein. Er zahlt sie nicht zweimal.
Ein Rechenbeispiel
Die folgenden Zahlen sind bewusst rund gewählt und dienen nur der Veranschaulichung.
Ein SHK-Betrieb mit sieben Millionen Euro Umsatz erzielt ein bereinigtes EBIT von 600.000 Euro. Käufer und Verkäufer einigen sich auf einen Faktor von fünf.
**Unternehmenswert: 3.000.000 Euro**
Abzug der Finanzverbindlichkeiten:
- Bankdarlehen langfristig: 450.000 Euro
- Kontokorrentlinie in Anspruch genommen: 120.000 Euro
- Leasingverpflichtungen Fuhrpark: 180.000 Euro
- Ablösebetrag Pensionszusage Inhaber: 250.000 Euro
- Gesellschafterdarlehen: 100.000 Euro
**Summe Schulden: 1.100.000 Euro**
Hinzurechnung der liquiden Mittel: 300.000 Euro
**Net Debt: 800.000 Euro**
**Kaufpreis für die Anteile: 2.200.000 Euro**
Der Inhaber hat mit drei Millionen gerechnet. Auf seinem Konto landen vor Steuern 2,2 Millionen. Nichts daran ist unfair. Die 800.000 Euro Differenz sind Verpflichtungen, die er über Jahre aufgebaut hat und die der Käufer nun trägt.
Die Illusion, die Kasse mitzunehmen
Ein verbreiteter Denkfehler klingt so: Dann lasse ich eben weniger Geld im Betrieb und nehme die Liquidität vorher heraus.
Das funktioniert nicht. Wenn Sie 300.000 Euro entnehmen, sinkt die Kasse um 300.000 Euro, das Net Debt steigt um denselben Betrag und der Kaufpreis fällt um 300.000 Euro. Sie haben das Geld verschoben, nicht verdient. Dasselbe gilt in die andere Richtung: Wer kurz vor dem Verkauf Bankdarlehen mit vorhandener Liquidität tilgt, verändert seinen Kaufpreis um exakt null Euro.
Der Cash-free/debt-free-Mechanismus ist in diesem Punkt neutral. Er lässt sich nicht durch Kontobewegungen kurz vor dem Stichtag beeinflussen. Was ihn beeinflusst, sind strukturelle Entscheidungen mit Vorlauf.
Was Sie zwölf bis vierundzwanzig Monate vorher tun können
An vier Stellen lässt sich real etwas bewegen.
**Pensionszusage klären.** Prüfen Sie mit Ihrem Steuerberater, welcher Ablösebetrag realistisch ist und ob eine Auslagerung oder ein Verzicht gegen Abfindung sinnvoll ist. Diese Entscheidung hat steuerliche Folgen und gehört fachlich begleitet. Sie sollte nicht in der Verhandlung zum ersten Mal auf den Tisch kommen.
**Investitionsstau abbauen oder bewusst offenlassen.** Beides ist vertretbar. Was nicht funktioniert, ist ein Investitionsstau, den Sie selbst nicht beziffert haben. Dann beziffert ihn der Käufer, und er rechnet großzügig zu seinen Gunsten.
**Leasingverträge sichten.** Restlaufzeiten, Restwerte, Andienungsrechte. Kurze Restlaufzeiten mit hohen Schlusszahlungen sind für den Käufer eine Belastung und werden entsprechend eingepreist.
**Betriebsprüfungen abschließen.** Eine laufende oder angekündigte Betriebsprüfung führt fast immer zu einem Einbehalt oder einer Garantie im Kaufvertrag. Ein abgeschlossener Prüfungszeitraum nimmt dem Käufer ein Argument.
**Gesellschafterdarlehen und private Verflechtungen bereinigen.** Wenn der Betrieb Ihnen Geld schuldet oder umgekehrt, muss das sauber dokumentiert und vor dem Stichtag geregelt sein.
Warum Sie diesen Mechanismus früh kennen sollten
Die Kaufpreisbrücke ist kein Trick. Sie ist internationaler Standard und wird bei nahezu jedem Anteilsverkauf angewendet. Das Problem ist nicht der Mechanismus, sondern der Zeitpunkt, zu dem Inhaber ihn kennenlernen.
Wer in der Verhandlung zum ersten Mal hört, dass die Pensionszusage 250.000 Euro kostet, reagiert emotional. Wer es zwei Jahre vorher weiß, hat zwei Jahre Zeit, eine Lösung zu finden. Der Unterschied zwischen diesen beiden Inhabern ist am Ende oft ein sechsstelliger Betrag.
Rechnen Sie Ihre eigene Brücke einmal durch, bevor ein Käufer es tut. Nehmen Sie Ihre letzte Bilanz, listen Sie alle Verpflichtungen aus der Tabelle oben auf und ziehen Sie sie von Ihrer Wunschzahl ab. Was übrig bleibt, ist die realistische Zahl. Mit der sollten Sie planen.
Wann die Kaufpreisbrücke im Prozess gerechnet wird, zeigt der Leitfaden zum Unternehmensverkauf im Mittelstand.
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Hinweis
Dieser Beitrag erklärt wirtschaftliche Zusammenhänge und ersetzt keine steuerliche oder rechtliche Beratung im Einzelfall. Die Behandlung von Pensionszusagen, Gesellschafterdarlehen und Kaufpreisanpassungen hängt von der konkreten Gestaltung ab und gehört mit Steuerberater und Rechtsanwalt geklärt.